各類因素共振，推動CBOT大豆價格創近年新高

回顧最近兩年美豆市場行情，宏觀經濟對芝商所旗下的大豆期貨（合約代碼：ZS）走勢影響巨大。在6月份，芝商所大豆主力合約刷新近十年高點，最高觸及1784美分/蒲式耳。美豆的這波牛市上漲行情其實已經持續了兩年。2020年一季度以后，各國為了對沖新冠肺炎疫情對經濟的沖擊，紛紛選擇降息救市，推動國際大宗商品價格企穩回升。而基本面上，國際大豆在2019年美豆大幅減產以后又經歷了2021年南美同比高達1600萬噸的減產，期末庫存始終得不到修復，供需不斷收緊。疊加最近兩年全球“黑天鵝”事件頻發，多種因素形成共振，推動CBOT大豆價格大幅上漲并創下近十年高點。

最近為應對超預期的通脹形勢，美聯儲加息步伐加快。上月美聯儲加息75個基點的預期落地，市場預期7月或繼續加息。商品市場在宏觀利空籠罩之下，各個板塊輪番下跌，CBOT大豆也受拖累大幅回落。

美豆舊作平衡表或在7月供需報告中繼續收緊

1.美豆舊作出口超預期強勁

往年2—6月是南美大豆集中出口的季節，收割上市壓力導致出口升貼水報價相對美豆更有優勢，出口需求旺盛。但在遭遇了去年秋冬季的嚴重干旱以后，2021/2022年度巴西大豆產量同比大幅減產，其國內高需求也擠壓出口市場，巴西對外出口升貼水報價最高曾達到400美分/蒲式耳，大部分時間在350美分/蒲式耳高位振蕩，遠高于歷史同期水平，較美豆已經沒有價格優勢，因此2021/2022年度巴西大豆出口在3月見到高峰以后便連月萎縮。據巴西商貿部數據，2022年1—5月巴西大豆出口裝船總量約4336萬噸，同比減少14%，是最近三年的最低水平。

而南美大豆出口大幅下降推動全球需求向美國轉移，美豆出口需求超預期強勁。截至6月上旬，2021/2022年度美豆累計銷售量已經達到6028萬噸，超過USDA在6月報告中預估的5906萬噸，且在目前全球大豆舊作供應偏緊下，后期出現大規模洗船的概率非常低，美豆年度銷售量將超額完成目標。

具體來看，從2022年1月中旬南美干旱和產量下調逐漸確認以后，美豆舊作出口銷售速度就開始加快。2—5月本來不是美豆的出口季，去年這個階段美豆舊作的周均銷售量不足20萬噸，但今年2—5月美豆舊作周均銷售達到85萬噸。且分地區看，最先開始加快對美豆采購節奏的是非中國市場，包括歐盟和東南亞等地對美豆采購提前加速，中國則是在2月南美大豆減產基本確定以后開始跟進買入。

目前2021/2022市場年度還未結束，尚有12周。過去五年，從6月中旬至8月底，美豆舊作的累積銷售量自77萬噸至349萬噸不等?？紤]到近期巴西大豆出口貼水大幅下降，出口進度有所加快，把未來12周美豆舊作的銷售總量取過去五年最低值77萬噸，則至期末2021/2022年度美豆銷售總量也會超過6100萬噸或22.4億蒲式耳。但一方面考慮到駁船裝運能力，部分近月買船或推至下年度裝運，另一方面需考慮平衡表調整合理性，預計USDA或在7月供需月報中將2021/2022年度美豆出口預估小幅上調0.1億—0.2億蒲式耳，導致期末庫存降至2億蒲式耳下方，舊作平衡表繼續收緊。

2.受生柴政策支持，美豆舊作壓榨需求同樣強勁

美豆舊作的國內壓榨需求同樣旺盛。2021年9月至2022年5月，2021/2022年度美豆共計壓榨15.74億蒲，刷新歷史同期最高水平。按USDA在6月報告中設定的22.15億蒲式耳的年度壓榨目標計算，6—8月美豆需完成6.4億蒲式耳的壓榨量，而此壓榨量對于美豆來說也屬于相對偏高水平。

對比最近兩年中美的壓榨行業，最大的不同便是榨利。相對于最近兩年中國油廠進口大豆對盤榨利大部分時間處于倒掛狀態，美國的大豆榨利異常豐厚，助推美豆在其國內的壓榨需求。

從貢獻上來講，最近兩年美豆的高榨利主要是來自豆油。在美國政府換屆以來，以拜登為首的民主黨顯然對清潔能源政策更為推崇，通過設置石化能源的摻混要求推動美國國內生柴消費，進而對豆油的生柴需求不斷提高，導致美國國內的豆油消費量和價格均快速上漲。

但近期受國際宏觀利空和原油價格大幅波動影響，美豆油價格大幅回落，拖累美豆榨利也快速下跌，5月中旬至今已連續5周位于3美元/蒲式耳下方，基本回到2020/2021年水平，給6—8月美豆完成6.4億蒲式耳的壓榨目標留下些許隱患。后期繼續關注美豆國內榨利變化和壓榨情況。

總體來說，對于美豆舊作，出口預估在6月報告21.7億蒲式耳基礎上仍有小幅上調空間，而壓榨預估要完成22.15億蒲式耳的目標或面臨一定壓力，兩相對比之下，舊作期末庫存或在6月2.05億蒲式耳的基礎上小幅下調至2億蒲式耳略下方，平衡表進一步收緊。

美豆新作生長初期情況良好，后續關注產區天氣變化

隨著USDA 6月報告結束，代表美豆舊作的07合約也逐步進入交割月，美豆舊作對市場價格的利多影響力轉弱。目前國際大豆市場交易題材集中在美豆產區天氣以及新作單產潛力，這是未來2—3個月決定行情短期節奏的主線，也是決定新作能否實現供需轉向的關鍵。

在今年播種早期，4月中旬至5月中旬，美國中西部主產區的天氣形勢并不理想，多地出現持續降雨過多或者土壤溫度偏低，導致播種進度受阻。但5月中旬以后，產區天氣形勢不斷改善，各地降雨和溫度基本都回到歷史同期水平，適合作物播種，因此美豆周度播種率快速趕上歷史同期水平。截至6月19日當周，美豆新作播種率已經達到94%，略高于過去五年同期水平。且過去兩周美豆優良率也處于歷史中性偏好水平，標志著作物在生長初期情況良好，有更高的概率能獲得趨勢以上的單產水平。

但美豆新作仍處于天氣交易時間窗口，新作生長期尚有3個月，目前較好的初期生長情況能否持續仍需關注后續天氣變化。

從NOAA的中長期預報來看，7月美豆產區整體天氣接近正常。降水方面，在堪薩斯州和密蘇里州附近或有一定程度的降雨偏少，五大湖和中西部主產州降雨基本持平歷史均值；溫度方面，高溫帶主要集中在偏南部和西南地區，大豆主產州多處于次高溫帶或持平歷史均值?？傮w來說，7月美豆產區降雨相對適宜，溫度略微偏高，尚未看到明顯天氣問題。

總體來看，美豆舊作平衡表存在繼續收緊預期，但舊作交易已經處于尾聲，對價格影響減弱，后期主要關注新作產區天氣變化。而最終2022/2023年度美豆產量能否實現豐產預期還需后面2—3個月產區天氣配合，在看到新作更確定的產量預估之前，對CBOT大豆期貨不過分看空。（作者單位：中州期貨）